辜朝明:从长期萧条中走出的日本经济
朱民：讨论就到这里结束，我们再次感谢周教授的发言。
好，现在是最后一位发言，我们很高兴请到了野村证券的首席经济学家辜朝明，请辜朝明来发言还颇具戏剧色彩，因为如果我们看明年的话，我觉得明年全球经济金融，特别是亚洲经济金融中最大的变数是日本。正像我们今天早上Andy和Jona都提到的，日本的国内经济政策和日本的汇率走向对亚洲的经济以及全球的经济有非常大的影响，但是我们一时还没有找到合适的讲日本的人就把这个搁下来了。巧得很，两天以前野村证券的亚太主席叶先生来看我，我跟他讲起了这个事儿，叶先生非常热心，马上和东京联系，把他们全球的首席经济学家找来了，也真是不容易，在这么短的时间内，所以为什么日本是一个全球恩情，我们却把它放在最后一个，因为以前的日程都已经排定了。辜朝明是连续三年在日本被评为最佳的宏观经济学家，而且他在这之前，在美联储和美国的政府机关工作了十几年之久。辜朝明本人也很戏剧性，“911”的时候辜朝明就在世贸大厦，这个大厦飞机的轰炸倒塌以后，辜朝明也是非常的幸运得以逃脱，这和他受到经济学家的训练，冷静分析不无道理。他能够逃出这个混乱，全世界辜朝明日本的家人就提出来了，全世界在找，希望能够找到他现在在哪里，现在情况怎么样，没有人知道，这又要感谢全球经济金融一体化，因为电话的发达，居然在911爆炸全球通讯停止的时候，辜朝明在日本的亲戚找到了他在美国的一个亲戚，这个亲戚来没有见过辜朝明，这个亲戚居然在纽约又花了很大的力气居然最后又找到了辜朝明，然后辜朝明什么也没有，没有护照，没有证件，什么都没有跟着这个人跑到这个人的家里，这个人安顿了辜朝明一个礼拜，给他重新补齐了所有证件，再把他送回日本。这个很奇迹吧？这还不是奇迹，奇迹在于安顿辜朝明的这个人是我的一个好朋友。（笑）911以后，我听了这个故事，我从来没有想到我请到的这个人就是辜朝明，中午吃饭的时候我才一下想到这个辜朝明就是当年911的那个辜朝明，而当年救他的那个朋友今天正好在北京，所以他们得以明天早上在中国北京吃一顿早餐。所以这个世界上的事随缘而生，不可估量。（掌声）最后我们请辜朝明给我们做精采的报告。
辜朝明：谢谢你做了这么长时间的报道，我们日本的经济很长时间以来都乏善可陈了，我们最终终于在十五年长的一个过程结尾的时段了，我们还没有完全走出这个低谷，但是我们在一到两年之内，现在看到了曙光，可以走出。现在我们有什么样的问题呢？它的影响对中国是什么样的？或对其他国家的影响是什么。我认为目前在其他领域和贸易领域，也就是日本的经验可以用来帮助中国在发生问题时解决这些问题，我们相信很多人遭到这方面的轰炸，轰炸日本称他们的问题是结构性的问题，我不认为这是结构性的问题，因为结构性的经济问题往往跟汇率下降、产品质量的问题、贸易逆差，这是典型的结构性问题的经济，而日本没有任何这方面的问题，我们有很强的汇率，没有罢工，这就表明我们的问题是缺乏国内的需求。日本公司生产的产品是国外消费者所喜欢的，所以日本公司就把他们的产品卖到国外，所以日元上升，通缩发生了，顺差产生了，所以这不是一个结构问题，而是缺乏国内需求的问题。
大家会问，银行问题怎样呢？因为大家总是听到日本银行有问题，当然这是我们的一个瓶颈，我们还要看到其他日本金融的问题，因为我们有3500个上市公司，这些公司都不应该从银行贷款，它只能在市场上发债，这在日本是怎么样的呢？这个幻灯显示今天的日本与供应方面的经济政策，25年之前，在英国美国采取这方面的时候，宏观经济指数，日本与英国美国是完全相反的，显示日本的银行体系，特别是公司方面市场在缩小而不是在扩大，我们的公司非常希望日本公司发行更多的债券，这样我们可以赚更多的钱，但是市场在紧缩，因此公司很少在那儿发债，外国银行占的市场份额也在缓缓的增长。这是外资银行进入日本市场发展业务的一个好的机会，但是事实并不是这样，市场应该迫使这个贷款利率上升上升，但是事实上它是逐渐下降，降到了有史以来最低，日本到底发生了什么样的怪事呢？任何经济教科书或者经济史上世界上都没有这方面的问题，这是很强的一个说明，我们在其他地区，在什么地方发现过，绝大多数的公司都在减少它的负债，这是零利率的环境下。而这些公司按道理来讲不应该是减少负债的，1995年日本的公利率是零，而公司对现在的需求一直在下降下降，他们都在减少负债，到2003年，这个份额相当于GDP的6％。为什么呢？原因是非常清楚的，我们遇到了历史上最大的资产价格的下降，而估值下降了46％，我们要感谢外资的投资进入我们的银行市场。而外资没有进入的市场下降了87％，94％，当时的价值只是原来的90％左右，负债还在这儿，而资产已经不值钱了，与此同时同志的现金流呢？他们的技术，他们的出口都是很好的，日本在这十五年内有世界上最大的贸易顺差，全球很多消费者都喜欢买日本的产品，但你的资产负债表是非常糟糕的，因为我们有资产价格下降，任何一家公司面临这个状况会怎么样？无论是中国公司还是美国公司，他们会做同一件事情，利用主营的现金流来减少负债，所以他们就一直减少负债，到一定时候这个问题解决了，一旦解决了负债过高的问题，他们就解决问题了。因为在这个时候他们都解决了债务的问题，这是所有的日本经济在过去十五年一直在做的事情。
日本经济所承受的资产价格下降带来的损失多大呢？日本的经济所承受的损失占两种资产，一百四十万兆日元，这是人类历史上最大的，这只是涉及到故和房地产，在1945年的时候，日本的经济被美国的轰炸机炸成了废墟，而二战之中损失了多少呢？它只相当于日本一年的GDP，而这两项损失相当于日本三年GDP的总量，美国的股值下降90％的时候，它的损失也只不过相当于它一面GDP的总量，所以你可以看到日本这些公司在遭受三年GDP全损的情况下所承担的负担有多大。这是日本经济的简介，这是这个资金流图里介绍的，我给大家介绍一下，从零开始，在零之上大家开始存款，低于零的时候人就会投资和消费。这个表能够让大家看出谁在借款，谁在储蓄，当我们仔细分析的时候，最理想的图形就是家庭在上，公司在下，也就是中间的两条线，政府支出和外汇都是处于好的状况，在九十年代的时候我们有高投资率高储蓄率，政府的预算是在零之上，所以就意味着世界上其他的国家都可以向日本借款，这是日本经济好的时候。
在九十年代这是日本非常好的时候，如果看看九十年代泡沫破灭以后，公司遭受了很大的损失，开始还债，到1998年他们的线超出了0之上，整个公司都在偿还债务，到2000年的时候，公司的这条线已经超出了个人储蓄的线，对这方面公司行为的变化意味着我们遭受了相当于GDP26％的损失，这就意味着我们已经进入了严重的衰退，美国当然就这个问题，大家都在借款炒股票，突然之间出了问题以后，大家都负债了。大家都开始存款而没有人借款了，这个经济就破裂了。给你一个例子，如果有一千块钱的收入，花九百，会存一百块钱，公司正常情况下会借我这一百块钱，这个经济会向下增长。在日本的情况下，二十年代大衰退的时候，家庭花了九百，存一百块钱到银行，一百块钱的收入中，但是没有人借这一百块钱，所以这个经济只有900％，然后再滚动一次会变得更少，所以经济是每年10％的下降，所以在这种情况下，货币政策是没有用的，任何一个公司，你知道你的资产在水平线之下，你不会在借款了，尽管利率是零你也不会借款，你还要还贷，因为你借款的话有人就会在报纸上说这个公司负债率多高多高，你就破产了，所以你要咬紧牙关拼命的还债。
日本经济在过去十五年怎么样保证非常大的GDP呢？公司一直在做，日本保证了它的GDP比较高，有两个回答，一个都在表上显示出来了，家庭的储蓄率在下降，这不是因为老龄化的问题，因为很多人已经被解雇了，他们没有钱来储蓄了，他们的收入会减少了，而且日本政府有这么一种习惯，在经济比较弱的时候就开始放更多的钱到市场上进行投资，政府借款大规模的花费，这样的话政府从家庭存起来没人借的钱被日本政府借了，把它花了，下一年同样的事情发生，一年又一年的循环，为什么这样做呢？如果你的财富损失了3年的GDP的话，那我们可以看到，我们不断的去改变我们的还债，不会影响你的资产负债表，如果你是在高峰的时候借款的话，你可能要二十年的时间才能清理资产负债表，每一年发生同样的事情，住户不断的存钱，公司不借钱，而政府不断的借钱，所以我们可以看到预算出现了赤字，150万亿美元，但是由于日本政府的150万亿日元的花费和财政方面的开支，使得日本的经济没有崩溃，所以就保证了日本经济没有衰退，尽管我们损失了三年的GDP而且连银行和公司都不断的去还款，这就是日本经济在十五年的情况。
最后我想说的是我们已经付出了，我这里有一个图现在看到公司还债较低而不是在增长，这是银行向公司贷款的数量，我们已经降到95年的贷款数量，而且我们的泡沫问题已经完全解决了，另外一条线指出公司债务的比例从85％降到了51％，是的，我们最后一次1956年才看到过这样的数字，在过去十年我们把它叫做日本迷失的一年，公司的资产负债表并不是损失的十年，公司非常努力降低他们的债务，他们非常成功的从85％降到了51％，所以我认为日本的公司更加坚定了，而且他们并没有损失十年，他们的效率更高，我们可以看到他们的偿债使得银行不欢迎，我们可以看到它并没有进一步的降低而是朝这个方向发展，最终我们要两个线交叉，也就是说大多数公司都希望能够增加债务而不是减少债务，一少数公司在看资产负债表降低债务，我们希望更多的公司能够降低他们的债务，因此我对此持非常乐观的态度，我们可以看到很多投资者都到日本来进行投资，因为这两个线如果交叉的话，所有的事情就会恢复正常，资产价格攀升，而这对投资者来说更具有吸引力，我们可以看到这两个线不交叉的话，我们就会发现将来可能会存在风险，但是如果这个线交叉的话，我们就感到比较乐观。
如果我们看一下将来的情况，日本经济所面临的风险从国内经济角度来看主要是政策方面的风险，也就是过早的财政紧缩，这对日本来说肯定是一个灾难，而在资产负债表的紧缩当中，政府发挥着非常重要的作用，导致经济不会进一步紧缩，如果政府退出，经济会紧缩，在29年到33年的时候，美国的经济不断紧缩，每个人都存钱，拒绝借款，所以经济就衰退了。日本政府实际上希望能够降低政府预算的数字，这是根据许多外国结构的，他们对日本经济并不是很了解，他们认为日本的预算数字不好，所以应该降低预算数字，你的人口在不断的老龄化，提出了私人资本的投资，实际上并没有紧缩私人资本的投资，如果我们降低预算数字的话，我们可以看到日本的税收是在下降的，而且在这种环境下，公司并没有实现利益的最大化而是债务的最小化。我非常高兴的告诉大家，日本的政府在最后终于理解了我们有这样的衰退不是一个普通的衰退，虽然我们现在在讨论预算的合并，在上一次之后日本政府比以前更加谨慎。比如说日本央行的行长有一次说，我们能够降低预算数字，现在公司开始贷款了，我们可以降低预算数字，但是我们必须谨慎的去做这件事情，这样可以保证增水或者是减支，能够在另一方面促进私人部门资金的增加，如果私人部门对于资金的需求增加了，我们可以增税，如果我们做得多的话整个经济就会崩溃，我们现在开始理解我们的经济有这样的情况，和教科书上所说的情况是不一样的，我们必须在改革方面谨慎，如果我们做的够快，就像一个病人还在生病，而我们去把药停了，药停了之后还去跑马拉松，这样我们的问题就会更加大，我们已经失败了两次，不想犯一次错误。所以我希望无论日本所经历的改革将会是怎样的，这是我们的央行行长已经规定了我们的改革应该是谨慎的、缓慢的。
货币政策会怎么样呢？我们来自于学术界的人士认为货币政策是非常重要的，财政政策没有什么作用，而货币政策是非常有用的，在资产负债表的衰退当中，人们并不是追求利益最大化，而是追求债务最小化，我们可以看到我们的一个假设，原来是追求公司利益最大化，现在他们是追求债务最小化，所以这个基本的假设并没有得到满足，每一个人都在还债，就像货币供给的政策，如果人们不断借款的话货币供给就会增加，如果每个人都还债的话，货币供给就会下降。为什么货币增长2％恩而人们都在还款呢？这个表格就显示出谁在借钱呢？能够使货币供给增长2％呢？红色的部分是政府借的，白色部分是私人借的，红色部分是负的，但是政府继续借债，所以供给仍然保持。没有任何借款者对于银行来说非常糟糕，现在日本也是面临这样的问题，但是政府开始借款，政府成为最后的借款人了，我们有很多的钱但是没有人借款，现在日本最需要的就是借款人，所以政府就发挥这个作用开始借款，所以我们的货币供给在增加2％，实际上这个世界是非常疯狂的，比我们的教科书疯狂得多，这个表格上可以看到，三个货币政策方面日本银行提供的流动性，我们可以看到我们在学校学到的是三个总数必须同时行动，如果中央银行增加联动性10％，那么货币供给应该增加10％，但是我们以前经历过这样的事情，七十年代到九十年代这三条线是一起上升或一起下降的，但是我们在九十年代初我们看到日本银行听到这样的说法之后增加流动性增加了300％，但是货币供给增加了50％，为什么增长50％呢？是因为政府的借款，而私人部门能够决定货币供给是绿色的这根线，我们可以看到美国二三十年代的时候30％的货币供给消失了，因为每个人都在还款，在过去十五年中我们经历了这样的过程，但是我们的财政政策是比较积极的，所以我们没有经历太多的衰退。
我对整个经济的复苏有积极的看法，总的来说，日本公司在技术方面在营销方面都非常成功，我想现在已经到了转折点，日本将回来了。再讲讲周期方面，关于周期方面我并不是很乐观，从这个角度日本受益于向其他国家的出口，今天我们已经讨论了一整天，美国有很大的贸易赤字，或者已经达到了一个非常危险的领域，达到了美国GDP的6％，我知道布什总统决心要在第二任期降低这个贸易任期，美国总统不希望在第一任期就降低贸易赤字，否则的话你就不可能被第二次选上了，但是在第二次选上之后在十一月份格林斯潘在法兰克福做了一个演讲之后，布什总统决定要降低贸易赤字，这是他第二任期主要的政策目标，他们不断的讲在十一月、十二月、一月都在讲，但是二月份的时候发生了一个问题，油价不断的上涨，在油价的上涨是在2004年10月份，美国并不担心，格林斯潘也不担心，这是一次性的涨价，不会对美国经济有影响，所以他们不担心对通涨带来影响，市场并没有继续波动，因为格林斯潘不关心的话，市场就不会关心，所以货币市场、股票市场、债券市场都没有被影响，但是我们看到后来涨价的时候市场受到了很大的影响，因为格林斯潘使用的是期货的曲线来说明这并不是一个问题，它指的是10月份这这条线，实际上它有一个负的弦律，他用这来证明这是一次性的增长，但以后发生什么事情呢？我们看到期货的价格不断上升，因为美国是依赖于廉价的油价，而高的油价使美国政府很担心，所以在二月份的时候到现在他们对油价都非常担心，我们可以看到油价现在下降了，现在在美国也并不是头版头条了，我们可以看到格林斯潘再次说贸易赤字的问题，至少在七国会议在伦敦时他又开始谈论贸易赤字的问题，我们认为美国政府再次回到想要降低贸易赤字的这个原先的计划之中了，如果我和华盛顿的人谈一谈，大多是华盛顿和美联储的人，他们大多是非常乐观的，就像今天早上听到的第一个发言，没有什么可担心的，油价不会再高，房地产价格不会再高，这是美联储的想法。但是如果到白宫的话你会发现白宫的人实际上是非常悲观的，他们非常恐慌，因为在下面的12个月当中，如果房地产的问题不是问题了，那么贸易赤字的问题就会成为人们关注的问题，美国必须降低贸易赤字，必须大幅度降低，这样能够保证将来美元不会大跌。中国想要增加出口，我们知道中国的国民经济会增长9.5％，很大都是因为遇到了出口的增长，是日本会买呢？还是欧洲人会买中国的出口产品呢？实际上不太可能，很大程度上这些产品都卖到美国了，美国就会有贸易的赤字，很大一部分贸易赤字都是来自于和中国的赤字，所以我们一个共和党的人说，在将来的12个月当中，我们会进行激烈的讨论，我从来没有听过共和党人使用“丑陋”这个词，对于贸易赤字讲到了丑陋这个词，我问他什么叫“丑陋”他说我们会有贸易保护主义，因为他们对贸易赤字很担心，在将来的12个月当中他们会再次出现选举，而布什的支持率非常低，而白宫非常担忧，因为所有的丑闻，所以白宫非常担忧，如果房地产方面的泡沫没有了，我们就要面临贸易赤字的问题，贸易赤字的问题就会成为报纸报道的头条，这是他们所担心的问题。
我给大家举个例子，他们是如何担心的，多大程度上的担心。我们可以看到格林斯潘的继承人在考虑麦格当恩，他是纽约美联储的主席，他是一个民主党人，我们需要世界上最好的人，不管是共和党人还是民主党人都可以，他们就是这么恐惧，非常担心，他们预测会出现衰退。我们发现政客总是比经济学家更加正确，因为他们首先会受到影响，如果经济学家，或者说银行家，往往反应比较滞后，而政客的反应比较快，世界出了问题他们就会感觉到，所以我对周期的问题感到担忧。这并不是中国和美国的问题，他们说这是美国和亚洲的问题，我觉得这个说法是有问题的，因为亚洲在美国贸易赤字当中的份额在下降，而其他地区和美国的贸易赤字在增加。但是由于美国对此非常担忧，所以我们要想办法应对这些挑战。
我建议一个解决方案，我想有一个解决方案，对于所有的亚洲国家，尤其是对日本、中国、台湾、韩国这样的经济体来说，我们应该把我们的汇率增加15％，如果我们都这样做的话，那么我们的贸易不会受到影响，中国有很大的进口来自于很多国家的，零部件都进入中国，生产DVD卖到美国，谁是这些零部件的供应商呢？是日本和台湾。所有的问题，中国的生产商所关心的问题不会产生，如果我们每个人都升值的话，如果我们担心我们的邻居不会升值的话，我们就会失去我们的市场份额，但是我把这个建议已经向韩国提出了，如果我们能够同时进行升值的话，那么我们和美国的贸易摩擦就会得到解决，如果我们都能够升值15％的话，那么影响就是非常大的，否则的话我们就会面临非常大的危机。
我想我这个建议是值得考虑的，谢谢。
朱民：这是我听到的最精采也是最生动的报告，因为辜朝明是绝处逢生，所以他的思维也是非常自由的。
问题：您一直在谈财政政策，你的论点是非常让人相信的，从货币政策方面的一些建议，以及一些美国的经济学家他们的建议是提供更多的流动性使经济走出困境。
辜朝明：我认为他们在日本没有任何成功的前景，为什么他们没有谈到过日本的经济为什么出现问题？他们认为日本通缩有很多的原因，如果不能解决这个问题的话，公司没有任何原因要改变他们的行为，不借款而是还款，为什么日本的公司会改变他们的行动呢？他们必须还债，只要他们还债，银行就没有办法，因为他们知道他们的借款人水已经没顶了，那么银行就必须停止贷款。所以我们必须在公司和银行家都失去理智的时候才能采取美国人的方法。
问题：他们终于使负债率下来了，许多经济学家看到的是公司的另一方面，因为公司在十五年内没有花钱，使得他们没有投资的机会，现在要恢复的话，除了资产负债表好的之外，我们还需要考虑投资的前景，必须有投资的机会。你认为日本是不是也是这样？
辜朝明：我们看看宏观经济的问题，产能过剩的说法不被具有负责精神的使用，在全球经济来讲有很多的需求，如果你能够有一个很好的产品，有趣的产品就可以解决问题了。如果你没有这方面的好的两点就没有办法工作了，只能用现金流来还债，日本公司的产品开发部门都开发得非常好，现在面临的问题是必须解决这个问题。日本的松下公司解决了这个问题，2003年他们发现他们解决了资产负债表的时候他们有新的产品就开始解决这个问题，这个经验也是索尼所学的。现在的事情完全反过来了，因为他们有这些观点，但是没有办法把他们投入生产，我认为有很多被压抑的需求，直到他们的资产负债表解决了问题之后，他们才可以在这方面进行投资。
朱民：我想因为时间的关系，今天又是星期六，我已经关注到这一点，所以这一轮的讨论到此结束，让我们感谢辜朝明精采的演说。
辜朝明，野村综合研究所首席研究员